Où les assureurs déploient réellement le capital-risque : les quatre modèles

La plupart des conversations sur l'assurance et les startups commencent par la mauvaise question. Elles demandent si le groupe devrait avoir un bras venture. Cette question n'a pas de réponse utile, parce qu'il n'existe pas une seule chose appelée bras venture. Il y a quatre structures distinctes, elles résolvent des problèmes différents, et elles coûtent des quantités très différentes de gouvernance.

Un assureur qui choisit le mauvais modèle ne découvre en général pas l'erreur dans le portefeuille. Il la découvre dans la friction : un comité qui ne peut rien approuver à l'échelle de temps d'une startup, ou une business unit qui n'adopte jamais ce que l'équipe venture a acheté. Cet article pose les quatre modèles, à quoi chacun sert vraiment, et ce que chacun coûte avant qu'aucun capital ne soit déployé.

Modèle un : le venture client, acheter avant d'investir

Le premier modèle ne comporte aucune equity. L'assureur devient client d'une startup, paie un pilote, et mesure si le produit résout un vrai problème interne.

L'exemple public le plus clair dans l'assurance est le Zurich Innovation Championship. Zurich décrit le programme, qui tourne depuis 2018 et rapporte plus de 150 projets dans plus de 30 pays, en des termes qui ne laissent aucune ambiguïté sur le mécanisme : « Unlike traditional Venture Capital models, we invest in the adoption and validation of a startup's product, service, or technology, without taking equity. » Le financement qu'il offre est explicitement sans prise de participation.

Ce que ce modèle achète, c'est la vitesse et la preuve. Un pilote peut être autorisé par le détenteur du budget d'une business unit plutôt que par un comité d'investissement, et le résultat est un fait sur le fonctionnement du produit dans l'organisation, pas une opinion de valorisation.

Ce qu'il n'achète pas, c'est une créance sur le upside. Si la startup devient leader de catégorie, l'assureur a une relation de fournisseur et rien d'autre. C'est un arbitrage délibéré, et c'est le bon quand la question stratégique est « est-ce que cela marche pour nous » plutôt que « voulons-nous en posséder une part ».

Modèle deux : l'unité d'investissement dédiée

Le deuxième modèle est celui que la plupart des gens imaginent : une entité distincte, sa propre équipe, son propre mandat, qui investit le bilan du groupe.

Allianz X est un exemple documenté à l'échelle. Elle se présente comme le bras d'investissement stratégique du groupe Allianz et rapporte 25 participations directes en cours, plus de 1,7 milliard d'actifs sous gestion, cinq acquisitions complètes, plus de dix sorties, et 40 salariés sur cinq continents.

Deux choses méritent d'être notées dans cette description. La première est la taille de l'équipe rapportée au nombre de positions. Une unité dédiée n'est pas une structure légère, et le vrai coût est l'effectif, pas le capital. La seconde est que l'objet déclaré dépasse les retours : l'unité existe pour créer des liens entre les sociétés du portefeuille et le groupe. C'est le trait définissant de ce modèle, et aussi son principal point de rupture. Une unité dédiée qui produit de bons retours mais aucune adoption dans le groupe finira par se faire demander à quoi elle sert.

Modèle trois : le mandat externe

Le troisième modèle délègue la fonction d'investissement à un gérant externe qui opère sous un mandat écrit par l'assureur. L'assureur garde la thèse, la direction stratégique et en général les droits de co-investissement. Il ne construit pas l'équipe.

Ce modèle est délibérément plus difficile à documenter publiquement que les deux premiers, et la position honnête est qu'aucun mandat d'assureur ne peut être cité ici avec une source publique. Ces arrangements sont des contrats commerciaux entre deux parties privées, et aucun des deux n'a intérêt à en publier les termes. Leur existence n'est pas en doute ; leurs détails ne sont simplement pas publics.

Ce qui peut se dire structurellement, c'est ce que le mandat doit trancher, parce que c'est là que le modèle réussit ou échoue : les bornes de la thèse, qui peut dire oui et à quelle vitesse, comment les frais se rattachent à des résultats stratégiques plutôt qu'au volume déployé, et ce qui se passe à la fin du terme. Tout cela doit être écrit avant le premier deal, pas après le premier désaccord, et cela se lit utilement à côté de ce que le mandat doit préciser.

L'arbitrage de ce modèle est le contrôle contre la vitesse et le coût. L'assureur renonce à l'auteur direct de chaque décision et gagne une équipe qui fonctionne sans un cycle d'embauche de plusieurs années. Que ce soit un bon arbitrage dépend presque entièrement du nombre de deals par an que le groupe attend réellement, qui est la même variable que celle qui commande le coût de chaque approche.

Modèle quatre : investir via des fonds tiers

Le quatrième modèle place l'assureur en position d'investisseur dans le fonds de quelqu'un d'autre, plutôt qu'en investisseur direct dans des sociétés.

C'est le plus courant et le moins discuté des quatre, parce qu'il ressemble à une décision d'allocation plutôt qu'à une décision d'innovation. Il offre la diversification, aucune charge opérationnelle, et un accès à un deal flow que l'assureur ne verrait jamais seul. Il n'offre presque rien en proximité stratégique : une position dans un fonds ne donne pas à une business unit une raison de parler à une société du portefeuille, et le reporting arrive chaque trimestre, longtemps après le moment où une conversation commerciale aurait été utile.

Ce modèle se comprend mieux comme un complément que comme un concurrent des trois autres. C'est une façon raisonnable d'apprendre un secteur avant de s'engager dans une structure, et un mauvais substitut à l'une d'elles.

Ce que chaque modèle coûte vraiment en gouvernance

Le capital est rarement la contrainte liante pour un assureur. La gouvernance l'est.

Le modèle venture client est le moins cher à gouverner parce que la décision siège chez celui qui détient le budget du pilote. L'unité dédiée est la plus chère, parce qu'elle exige une équipe permanente, un processus d'investissement, un comité, et une ligne de reporting qui doit survivre aux changements de direction du groupe. Le mandat externe sort la plupart de ce coût, mais le remplace par la tâche plus dure d'écrire un mandat assez précis pour être opposable. Investir via des fonds tiers est le plus léger de tous, et en proportion le moins stratégique.

Le motif à retenir : plus un modèle offre de proximité stratégique, plus il consomme de gouvernance interne. Il n'existe pas de structure qui livre à la fois un alignement étroit et un faible overhead.

Comment choisir sans deviner

Trois questions tranchent l'essentiel de la décision.

Quel est l'objectif réel ? Si le groupe a besoin de savoir si une technologie marche dans ses propres opérations, le modèle venture client répond plus vite et moins cher que n'importe quelle structure en equity. Si l'objectif est une créance sur le upside d'un secteur, il n'y répond pas du tout.

Combien de décisions par an ? Un groupe qui attend deux ou trois investissements par an ne peut pas justifier une équipe permanente, et devrait regarder un mandat ou des positions de fonds. Un groupe qui attend un vrai flux de transactions peut amortir une unité dédiée.

Qui, dans l'organisation, adoptera réellement le résultat ? C'est la question la plus souvent sautée, et celle qui décide si le programme survit à sa troisième année. Un modèle qui produit des investissements que personne n'utilise en interne sera défendu par son équipe et par personne d'autre.

Questions fréquentes

Un assureur peut-il faire tourner plusieurs modèles à la fois ?

Oui, et beaucoup le font. La combinaison qui marche est un programme venture client qui nourrit une structure en equity de preuves, de sorte que les décisions d'investissement sachent si le produit a réellement fonctionné dans le groupe. La combinaison qui échoue est deux structures en equity aux mandats qui se chevauchent et qui se disputent les mêmes deals.

Le modèle venture client n'est-il qu'un programme de pilotes sous un nouveau nom ?

Le mécanisme est proche. La différence est l'intention et le suivi : un programme venture client est dessiné pour qu'un pilote réussi mène à un contrat commercial, plutôt que de finir dans un rapport.

Une unité dédiée doit-elle siéger hors de l'assureur juridiquement ?

Pas nécessairement, mais elle doit siéger hors de l'assureur opérationnellement. L'échec récurrent est une unité qui reporte dans une structure dont le cycle d'approbation est plus lent que le marché dans lequel elle investit.

Quel est le modèle le plus rapide à démarrer ?

Le modèle venture client, de loin. Il n'exige ni véhicule, ni comité, ni allocation de capital, ce qui explique aussi qu'il soit le point d'entrée le plus courant pour les assureurs qui testent s'ils veulent une stratégie venture.

Conclusion

Les quatre modèles ne sont pas des étapes d'un chemin de maturité, et un assureur ne passe pas de l'un au suivant. Ce sont des réponses à des questions différentes : si une technologie marche, s'il faut posséder une part d'une société, s'il faut déléguer la fonction, ou s'il faut acheter une exposition à un secteur.

La décision qui compte n'est pas quel modèle est le meilleur dans l'abstrait. C'est quelle question le groupe essaie réellement de répondre cette année, et s'il a la gouvernance pour soutenir la réponse qu'il choisit. Rater cet appariement produit des programmes venture qui ont l'air actifs pendant deux ans et disparaissent discrètement la troisième, un motif visible dans la façon dont les trois premières années d'un programme se déroulent.